COUNTERPOINT NOVEMBER 2022

COUNTERPOINT NOVEMBER 2022

De winter komt eraan
Voor het eerst in drie jaar domineert Covid niet de krantenkoppen nu we de koudere maanden ingaan, hoewel er nog steeds andere potentiële risico's en kansen zijn. Wat betekent dit voor portefeuilles?

DE WINTER KOMT ERAAN

Welkom


Het voorspelbare en het onverwachte

Financiële markten volgen vaak bekende gedragspatronen. Wij volgen de afwijkingen nauwlettend op om vervolgens de portefeuilles aan te passen.

De recente geschiedenis herinnert ons eraan dat het onverwachte vaak voorkomt, wat de financiële markten in een nieuwe richting kan sturen. De wereldwijde pandemie zorgde begin 2020 voor een scherpe daling van de aandelenkoersen, maar die herstelden zich snel. Meer recent hebben de inval van Rusland in Oekraïne en de verstoring van de energievoorziening de inflatie tot recordhoogte opgestuwd. Centrale banken hebben daardoor de beleidsrentes verhoogd en de effectieve rendementen op staatsobligaties zijn flink gestegen.

Financiële markten zijn ook vaak geneigd om voorspelbaar te reageren als hen iets niet bevalt. Toen de Britse premier Liz Truss (die onlangs is afgetreden) en haar rechterhand, minister van Financiën Kwasi Kwarteng, een mini-begroting van niet-gefinancierde belastingverlagingen aankondigden, zakte het Britse pond ten opzichte van de Amerikaanse dollar naar een laagterecord. Het effectieve rendement op tienjarige Britse staatsobligaties steeg voor het eerst in vele jaren tot boven de 4%. De Bank of England moest ingrijpen om beleggers gerust te stellen, de nieuwe minister van Financiën heeft al veel van de maatregelen teruggedraaid en Rishi Sunak is nu Eerste Minister.

Het is onze taak als vermogensbeheerder om goed in de gaten te houden wat er in de wereld gebeurt, zodat wij onze beleggingsportefeuilles hierop kunnen afstemmen. Eerder hebben we onze blootstelling aan aandelen uit de eurozone en de rest van de wereld afgebouwd ten gunste van liquiditeiten. Ondanks de koersdalingen op aandelenmarkten zijn waarderingen nog niet per se aantrekkelijk. Een duidelijke daling van de inflatie of een significante vertraging van de economische activiteit, zou ons tot aanpassingen in portefeuilles kunnen doen bewegen.

Daniele Antonucci, Chief Economist & Macro Strategist


DE WINTER KOMT ERAAN

Grafiek van de maand


Opkomende markten: uitdagingen of kansen?

Opkomende markten zien er relatief aantrekkelijk uit op basis van verschillende waarderingsgrondslagen.

De cyclus van renteverhogingen in opkomende landen is veel verder gevorderd dan in ontwikkelde landen die een inhaalslag aan het maken zijn. De economische groei blijft in veel opkomende landen sterker dan in andere regio’s en zowel de aandelen- als de valutawaardering zien er gemiddeld genomen aantrekkelijk uit.


Bron: Eigen onderzoek, IMF, Refinitiv; opmerking: in het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst; 2022-27 = prognoses van het IMF voor de bbp-groei.

DE WINTER KOMT ERAAN

Focus op beleggingen


Spanningen op vele fronten

Hoge inflatie, stijgende rentes en afzwakkende economische groei blijven het beleggingsklimaat domineren

Wat is er aan de hand? 

Een recessie in het Verenigd Koninkrijk en in de eurozone lijken nu welhaast onvermijdelijk gezien de hoge inflatie, energiebeperkingen, stijgende rente en de oorlog tussen Rusland en Oekraïne. Wij menen dat een verslechtering van de Europese bedrijfswinsten nog niet volledig is verdisconteerd in aandelenkoersen. Intussen hebben de hogere rente in de VS en de economische vertraging al geleid tot een neerwaartse bijstelling van Amerikaanse bedrijfswinsten. Nieuws van het congres van de Chinese Communistische Partij zal belangrijk zijn voor onze beleggingen in opkomende markten.

De budgettaire ommezwaai in het Verenigd Koninkrijk − gevolgd door het ontslag van Liz Truss als premier − herinnert ons aan de moeilijke keuzes van beleidsmakers. Wij hebben onze verwachtingen voor het Britse Pond naar boven bijgesteld, deels ook omdat wij nu verwachten dat de Bank of England op korte termijn de rente sterker zal verhogen. Onze positieve visie op de Amerikaanse dollar wordt niet zozeer ingegeven door rendementsverwachtingen, maar draait vooral om het beperken van neerwaartse risico's. Daarom handhaven wij in dit stadium onze blootstelling aan deze belangrijke hedge in portefeuilles.

Een draai van de Amerikaanse Federal Reserve - waarbij de centrale bank het tempo van de renteverhogingen vertraagt of op een bepaald moment zelfs verlaagt - zal voor ons waarschijnlijk een belangrijke aanleiding zijn om onze blootstelling aan kwaliteit sterke vastrentende waarden en risicovolle beleggingen te herzien. Zover is het echter nog niet. Hoewel wij denken dat een piek in de Amerikaanse obligatierente in zicht is, is de inflatie nog steeds te hoog en daalt deze maar langzaam. Dit terwijl de kerninflatie (inflatie exclusief voeding en energie) nog steeds stijgt. De tijd voor de Europese Centrale Bank om grote renteverhogingen door te voeren dringt met het oog op de recessie die zich aandient.

Wat we in de gaten houden

De economische cyclus blijft vertragen en de kans op een recessie neemt toe door de energiecrisis in het Verenigd Koninkrijk en Europa, oplopende rentes, hoge inflatie en de geopolitieke onzekerheid wereldwijd. Wij hebben deze risico's tot uitdrukking gebracht in ons recente besluit om de blootstelling aan aandelen te verlagen.

De liquiditeitscyclus wordt gedreven door de verwachting van forse renteverhogingen tijdens de volgende vergaderingen van centrale banken, maar het tempo zal daarna waarschijnlijk afnemen. De Amerikaanse dollar blijft sterk en sommige centrale banken worden gedwongen hun obligatiemarkten en valuta’s te ondersteunen, vooral in het Verenigd Koninkrijk en Japan. Ondertussen blijft China het monetaire en fiscale beleid versoepelen.

De politiek in Europa concentreert zich op fiscale steun in de hoop daarmee de klap van de energiecrisis op te vangen. Het risico van 'fouten' in het begrotingsbeleid (zoals onlangs door de Britse regering) en de oorlog tussen Rusland en Oekraïne zullen markten waarschijnlijk blijven beïnvloeden.

Hoewel het noordelijk halfrond de winter ingaat, lijkt Covid-19 geen grote bedreiging te vormen voor de economische activiteit. In Europa nemen de nieuwe gevallen wel weer toe, wat een voorbode kan zijn van een besmettingsgolf. Ook in China stijgt het aantal gevallen weer waardoor in het hele land nieuwe lockdown-restricties zijn ingesteld.

De inflatie in de Verenigde Staten lijkt zijn hoogtepunt te hebben bereikt. Maar de daling is tot nu toe teleurstellend en de kerninflatie (exclusief voeding en ) heeft nog geen piek bereikt.

DE WINTER KOMT ERAAN

Wat we in onze portefeuilles doen


Een behoudende positionering

Portefeuilles blijven gepositioneerd voor een onzekere beleggingsomgeving.

De onzekerheid op korte termijn blijft groot. De escalatie van de energiecrisis en het recente besluit van oliekartel OPEC om de productie te verlagen, zorgen voor opwaartse druk op de inflatie bij een afzwakking van de groei. Dit speelt vooral Europa parten. 

In dit veranderende klimaat hebben wij begin oktober onze blootstelling aan aandelen verminderd, met de nadruk op de eurozone, ten gunste van liquiditeiten. Onze positionering kenmerkt zich door een aandelenweging onder de strategische norm, een neutrale positie in vastrentende waarden en een bovengemiddelde cashpositie.   Daarnaast houden wij vast aan onze visie van een sterke (niet sterkere) Amerikaanse dollar op de korte termijn. 

Wij zien nog steeds kansen binnen beleggingscategorieën. Onze regiovoorkeur binnen aandelen gaat nog altijd uit naar de Verenigde Staten en opkomende markten. Binnen vastrentende waarden geven wij de voorkeur aan staatsobligaties van opkomende markten (noterend in USD) boven Europese staatsobligaties. 

Aangezien de wereldwijde groei vertraagt, hebben wij onze beleggingen in opkomende markten opnieuw bekeken. Ondanks de wereldwijd verslechterende economische vooruitzichten denken wij dat er al veel negatief nieuws is verdisconteerd in koersen. Daarom handhaven wij onze posities in deze regio. Meer over onze standpunten. 

De pijlers van onze beleggingsstrategie

De recente verhoging van de liquiditeitspositie zorgt voor een extra defensief element in de portefeuilles en vergroot tegelijkertijd de flexibiliteit om op het juiste moment te profiteren van de volatiliteit op de markten.

Onze tactische activa verdeling samengevat:

Aandelen VS versus Aandelen eurozone 

Wij zijn van mening dat Amerikaanse aandelen het beter zullen doen dan aandelen uit de eurozone. Nu we uitgaan van een recessie in Europa, zullen de hoge verwachtingen voor de winst per aandeel (WPA) voor aandelen uit de eurozone waarschijnlijk steeds meer op losse schroeven komen te staan, vooral in vergelijking met de WPA-verwachtingen voor Amerikaanse aandelen.

Staatsschuld opkomende markten versus Overheidsobligaties eurozone 

Staatsobligaties van opkomende markten bieden meer rendement dan staatsobligaties uit de eurozone. Het kredietrisico van de meeste EM-staatsobligaties wordt niet direct beïnvloed door de oorlog in Oekraïne.

Aandelen uit opkomende markten versus Aandelen wereldwijd 

Wij zijn van mening dat aandelen uit opkomende markten (EM) het beter zullen doen dan aandelen uit de rest van de wereld, omdat de relatieve waardering van EM zich dicht bij historisch lage niveau’s bevindt. Wanneer de groei in de opkomende landen stabiliseert en het monetaire beleid wordt versoepeld, vooral in China, verwachten wij voor EM-aandelen een positief momentum.

US Cash versus Aandelen uit de eurozone 

De onzekerheid op korte termijn blijft groot en de neerwaartse risico's zijn toegenomen. Wij hebben onze blootstelling aan aandelen uit de eurozone verlaagd en houden een bovengemiddelde positie in liquiditeiten aan.

DE WINTER KOMT ERAAN

Vooruitzichten


Waar letten wij op ?

De geopolitieke onzekerheid is groot, de grondstoffenprijzen dalen, maar blijven hoog. De inflatie in de VS heeft waarschijnlijk een hoogtepunt bereikt, maar het pad zal geen rechte lijn naar beneden zijn.

↓ Vooruitzichten zijn minder zeker
dan vorige maand

↑ Vooruitzichten zijn zekerder
dan vorige maand

Wij nemen de tijd om te luisteren
We hopen dat u onze maandelijkse update met plezier heeft gelezen. Heeft u vragen, opmerkingen of suggesties naar aanleiding van deze Counterpoint? Neem dan gerust contact met ons op.
NEEM CONTACT OP