Prévoir l’évolution de la croissance économique et de l'inflation peut se révéler difficile. Ainsi, la persistance des hausses de prix enregistrées l'an passé a surpris de nombreux économistes et le récent recul des niveaux d'inflation (qui restent néanmoins élevés) est intervenu plus tôt que certains ne l'avaient anticipé. Ce recul est dû en grande partie à la baisse des prix de l'énergie, facilitée en Europe par la relative douceur de l'hiver. Parallèlement, bien que la croissance économique ralentisse, selon nous la plupart des régions devraient parvenir à échapper à une récession profonde ou prolongée.
Comme je l'ai évoqué dans nos Perspectives 2023, cette année devrait être celle du retour en force des obligations et de leur contribution à la diversification et aux performances des portefeuilles. Les marchés obligataires mondiaux ont fortement rebondi par rapport à l'an passé, dopés par le sentiment croissant selon lequel l'inflation a atteint son sommet des deux côtés de l'Atlantique. Les gains ont été alimentés par une reprise notable de la dette publique à long terme. Portées par l'espoir que le déclin du marché obligataire observé l'an passé soit derrière nous, les obligations renouent avec leur réputation traditionnelle de valeurs refuge face à l'incertitude économique.
Cette évolution contraste fortement avec les dix dernières années, au cours desquelles les rendements des obligations d'État ont atteint des niveaux historiquement bas, voire négatifs dans certains cas. Face aux médiocres performances des actifs peu risqués, la seule façon de trouver des rendements obligataires satisfaisants ces dernières années était de se tourner vers le segment le plus risqué du marché des titres obligataires. Mais suite à la récente hausse des rendements des obligations d'État, cette prise de risque supplémentaire n'est plus nécessaire pour réaliser de bonnes performances.
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Daniele Antonucci, Chief Economist & Macro Strategist
L'inflation américaine donne des signes encourageants de modération.
Ce repli s'explique en grande partie par la dissipation des facteurs liés à la pandémie, en particulier la diminution de la demande de biens durables, et par la baisse des prix de l'énergie. La demande de services reste forte à la faveur d'un solide marché de l'emploi, tandis que la composante logement devrait s'améliorer prochainement.
Même l'inflation « persistante » (c'est-à-dire celle qui concerne les biens et les services dont les variations de prix sont peu fréquentes) commence à se résorber.
Source : recherche interne, Refinitiv
L'actualité
Bien que le ralentissement économique se poursuive à l’échelle mondiale, plusieurs facteurs ont contribué à rendre les perspectives de l'économie mondiale plus encourageantes en ce début d'année 2023. Parmi eux figurent la baisse continue de l'inflation aux États-Unis, les signes de plafonnement de l'inflation en Europe, la réouverture plus rapide que prévu de l'économie chinoise et la douceur inhabituelle de l'hiver européen. Mais les risques demeurent et les économies mondiales ne sont pas encore tirées d'affaire.
Les banques centrales ont procédé à des hausses agressives des taux d'intérêt afin de freiner l'activité économique et de juguler l'inflation. Ces mesures semblent porter leurs fruits. La grande question est de savoir si le ralentissement engendré par ce resserrement entraînera une récession. Nous pensons qu'une récession reste probable au Royaume-Uni et dans la zone euro, mais qu'elle sera peut-être moins profonde que ce que l'on craignait. Les États-Unis, sous l'impulsion de la Fed, pourraient eux aussi entrer en récession, mais à un degré moindre dans la mesure où les déséquilibres sont moins nombreux que lors des épisodes précédents : par exemple, les bilans des ménages et des entreprises sont plus solides, tandis que les banques sont mieux capitalisées que lors des récessions précédentes.
Après un contexte de récession en début d'année, nous tablons sur l'émergence d'un nouveau cycle économique au cours du deuxième trimestre. La croissance mondiale devrait se redresser légèrement, portée par le rebond post-Covid de la Chine, le plafonnement des taux d'intérêt, le ralentissement de l'inflation et le recul des tensions dans les chaînes d'approvisionnement. En revanche, la guerre en Ukraine et son impact sur les prix de l'énergie restent des risques majeurs.
À quoi sommes-nous attentifs ?
Dans l'attente de l'entrée de l'économie mondiale dans une nouvelle phase de croissance au cours des prochains mois, nous avons renforcé notre exposition aux obligations d'État de première qualité, qui proposent des rendements attrayants. En ce qui concerne les actions, nous conservons notre légère sous-pondération, mais nous estimons qu'un panier d'actions bien diversifié peut permettre de s'exposer à une reprise de la croissance économique dans les régions développées et émergentes. Nous surveillons de près les marchés pour nous assurer que les portefeuilles soient correctement positionnés.
Nous pourrions accroître notre exposition aux actions en cas de baisse plus rapide que prévu de l'inflation, des taux d'intérêt et des rendements obligataires, de fin de la guerre en Ukraine, d’accélération de la réouverture de l'économie chinoise ou de nette amélioration des perspectives de bénéfices des entreprises.
Bien que certains risques semblent avoir reculé en ce début 2023, certains événements pourraient également nous amener à moduler encore davantage le risque à la baisse. Parmi eux figurent la possibilité d'une erreur de politique de la part des banques centrales en cas de relèvement excessif des taux, ainsi qu'une éventuelle flambée d'inflation due aux prix de l'énergie ou à la hausse des salaires.
Sur le plan géopolitique, toute dégradation de la situation en Ukraine ou des relations entre la Chine et Taïwan pourrait également être néfaste pour les marchés.
Avec une inflation en baisse (États-Unis) ou en passe d'atteindre un pic (Europe), plusieurs banques centrales s'orientent vers des hausses plus modestes de taux pour y mettre un terme au printemps prochain
Poursuivant sur notre thème selon lequel 2023 est l'année où les obligations devraient signer leur grand retour, nous cherchons à tirer parti de la remise à plat des valorisations en 2022. Pour notre positionnement long terme, nous avons modifié nos allocations obligataires au détriment des obligations des marchés émergents (ME) plus risquées et de moindre qualité (tant locales que d'entreprise) et au profit de la dette publique des marchés développés, qui présente moins de risques.
Après des années marquées par la faiblesse des performances anticipées pour les obligations sans risque, les rendements actuels nous permettent d'envisager des performances à long terme plus substantielles. Cette allocation nous permet de générer un rendement attrayant sans prise de risque de crédit supplémentaire, ce qui était difficile à réaliser dans le contexte de rendement négatif qui prévalait avant 2022.
Nous maintenons l'ensemble de nos positions tactiques actuelles. Malgré le regain d'optimisme observé sur les marchés au dernier trimestre 2022 et en ce début d'année, nous estimons que rien n'est encore joué. Nous cherchons notamment à nous exposer à des actifs obligataires de meilleure qualité, comme les bons du Trésor américain et les obligations européennes et britanniques de qualité Investment Grade. Pour le court terme, nous continuons à privilégier les actions et les obligations souveraines des ME libellées en devises fortes, lesquelles devraient bénéficier de la réouverture de la Chine.
Dépassement plus rapide
du pic d'inflation/de la Fed/des rendements obligataires
↓
Accroissement des actions/obligations
Négociations/fin de la guerre Russie/Ukraine
↓
Accroissement des actions/obligations à haut rendement de l’UE
Réouverture de la Chine
sans problèmes majeurs
↓
Accroissement de l'exposition aux risques ME/Chine
Resserrement excessif des banques centrales, même si l'inflation ralentit
↓
Réduction du risque lié aux actions et aux obligations, inclusion de l'or
Aggravation de la guerre
Russie/Ukraine
↓
Réduction de l'exposition au risque européen, inclusion de l'or
Escalade
Chine/Taïwan/États-Unis
↓
Réduction de l'exposition aux risques ME/Asie
Nouvelle dégradation
de la crise du gaz en Europe
↓
Réduction des actions/obligations à haut rendement européennes et britanniques
Spirale salaires-prix poussant
l'inflation à la hausse
↓
Réduction de l'exposition aux obligations, renforcement de la diversification
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