Des marchés en mutation

Bien qu'elle ralentisse au même titre que le reste du monde, l'économie américaine reste en meilleure santé que celle de nombreux marchés développés équivalents. Les bilans des ménages et des entreprises semblent relativement solides, et nous trouvons les marges bénéficiaires attrayantes, même si elles sont susceptibles de diminuer.

La performance du marché américain en 2022 a été en grande partie dictée par la hausse des taux d'intérêt. Cette hausse a pesé sur les bénéfices futurs des entreprises, le coût des emprunts étant désormais plus élevé. Les investisseurs ont ainsi délaissé les titres dits de croissance (tels que les grandes entreprises technologiques américaines) au profit des titres de valeur, qui sont en général moins sensibles aux taux d'intérêt.

Ces taux d'intérêt élevés visaient à lutter contre une inflation galopante. Nous pensons à présent que l'inflation américaine franchira de manière décisive son pic au cours des prochains mois. En conséquence, la Réserve fédérale devrait être en mesure de ralentir le rythme des hausses de taux, avant d'y mettre probablement un terme. Ce changement de situation devrait donc offrir des opportunités sur les titres de grande qualité.

Les pressions sur les prix sont également moins ancrées aux États-Unis, par rapport à la zone euro où l'inflation des coûts de production est beaucoup plus élevée, ce qui constitue un autre signe positif pour les actions américaines
 

Les fortes hausses de taux qui ont jalonné 2022, associées à notre prévision d'un ralentissement de ces hausses par la Réserve fédérale en 2023, ont rendu les bons du Trésor américain attrayants. Ces titres jouent un rôle défensif dans les portefeuilles tout en offrant des rendements plus élevés que par le passé. Il faut toutefois souligner que ces rendements peuvent baisser si la récession se révèle plus profonde que ne le prévoient les marchés.

Les niveaux de valorisation des actions américaines ont sensiblement baissé en 2022, tout en restant élevés. Bien que les actions américaines soient de ce fait relativement chères par rapport à celles d'autres régions, nous estimons que payer ce prix peut être profitable si l'on veut s'exposer à un marché d'actions de grande qualité dans un contexte de pressions récessives croissantes.

Notre analyse montre que les actions à dividendes élevés se sont bien comportées après le pic de taux d'intérêt. Il en est de même des actions à faible volatilité, qui présentent historiquement une relation positive avec les prix des obligations et devraient donc bénéficier de la baisse des rendements.

1. D'autres banques centrales ralentissent leurs hausses de taux d'intérêt dans le sillage de la Réserve fédérale américaine.
2. Les perspectives de croissance déclinent tant aux États-Unis qu'au niveau mondial.
3. Les autres devises risquées affichent une vigueur fondamentale limitée.

Cette inflation obstinément élevée tant dans la zone euro qu'au Royaume-Uni est en partie due à la faiblesse passée de la monnaie et aux coûts élevés de l'énergie. Alors que l'inflation ralentit aux États-Unis, elle se rapproche de son sommet en Europe (probablement au T1 2023)

Dans la mesure où nous prévoyons une récession début 2023, nous pensons que les attentes relatives aux bénéfices des actions de la zone euro risquent d'être revues à la baisse. Ces attentes pour l'année à venir sont notamment supérieures de 15 % à ce qu'elles étaient début 2022.

Jusqu'à présent, la croissance des ventes des entreprises a surpassé l'inflation, ce qui a permis de maintenir la croissance des bénéfices nominaux en territoire positif. Toutefois, dans la mesure où la croissance réelle ralentit et où l'inflation reste élevée, nous pensons que de nombreuses entreprises de la région ne pourront pas continuer à répercuter intégralement leurs coûts sur les clients, ce qui exercera des pressions sur les bénéfices.
 

La différence de rendement entre les obligations Investment Grade européennes et britanniques et leurs homologues américaines est attrayante. En fait, ces rendements sont proches des niveaux observés au plus fort de la crise de la zone euro.

En outre, les obligations d'entreprise de qualité de la zone euro sont de plus en plus séduisantes à mesure que les taux d'intérêt culminent, que le rythme de la croissance économique ralentit et que l'inflation recule.

Nous restons prudents vis-à-vis des actions de la zone euro compte tenu du risque de surprise lié à la baisse des bénéfices. Nous privilégions par conséquent les actions américaines et celles des marchés émergents.

Contrairement à ce qu'on peut observer sur de nombreux marchés actions, les bénéfices et les niveaux de valorisation des actions des marchés émergents, et notamment de la Chine, nous semblent pessimistes. À ces niveaux, et compte tenu des mesures de relance et de réouverture que pourrait prendre la Chine, nous pensons que les perspectives pour 2023 sont plus prometteuses pour les actions des économies en développement que pour celles des marchés développés.

La fermeté du dollar a constitué l'un des principaux freins aux actions émergentes en 2022. En ce début d'année 2023, nous tablons sur un léger fléchissement du dollar, ce qui permettra aux banques centrales des marchés émergents de suspendre leurs hausses de taux d'intérêt.

La Chine est dans la même situation que l'Occident il y a un an ou deux : une fois son économie pleinement rouverte, la demande jusqu'alors confinée devrait se manifester et doper la croissance ; alors que l'Occident relève ses taux d'intérêt pour juguler l'inflation, la Chine les réduit pour stimuler la croissance.

Dans la mesure où la moitié de l'indice des obligations des marchés émergents est constituée de titres Investment Grade, nous jugeons la valorisation des obligations émergentes plus attrayante que celle des obligations américaines à haut rendement.

Les obligations souveraines des marchés émergents libellées en devises fortes ont été l’un des segments les moins performants des marchés obligataires en 2022. De nombreux éléments influençant sur ces obligations sont susceptibles d’évoluer ; la vigueur du dollar US, les foyers de contamination, la hausse des prix alimentaires et les événements ponctuels, c’est pourquoi nous considérons ses valorisations comme un point d’entrée attrayant.

Côté actions, les valorisations des marchés émergents traduisent déjà le ralentissement significatif de la croissance. Contrairement aux prévisions de bénéfices dans la zone euro qui, selon nous, sont trop optimistes au regard de la probabilité de récession. Par conséquent, nous pensons que les perspectives des actions émergentes sont positives, notamment en raison de l'assouplissement possible de la politique zéro-Covid menée par la Chine qui devrait contribuer à stimuler la croissance dans la région.